商品破产后会发生什么？

勘探与生产公司使用外债融资来推动增长的时代很可能已经结束。

企业高管在2015年应该学到的一件事是，华尔街可以在很长一段时间内保持与基本面的分离，并可能走向极端。从2015年开始的另一个教训是，不再依赖于OPEC设定价格。

因此，页岩空间中债务推动的融资热潮很可能永远不会回来。

结果，该行业很可能会通过产生自由现金流转向自筹资金，以期显着减少对杠杆的依赖。最初必须降低债务水平，这极大地推动了资本支出和合并成本显着降低的周期。这个过程已经在进行中，但是还有很长的路要走。

当2001年互联网泡沫破灭时，只有产生现金与订户增长和现金消耗的业务模型得以幸存，并继续获得资金。此外，较大的公司幸存下来并蓬勃发展，因为较小的公司渴望获得现金，死亡或大幅缩减订户收购以实现正现金流。我们将经历美联储泡沫引发的误导性投资的同样后果。相关：将2015年留在身后，2016年会看到石油反弹吗？

较低的资本支出和受限制的产出的有毒结合将导致价格再度飙升，几乎没人会想到。当前的美联储政策不利于大宗商品价格上涨，也将使价格上涨难以提前看到。但是，在此之前，直到美联储或欧佩克政策改变颁布之前，价格将保持在维持生产所需的边际成本以下。

鉴于有明显迹象表明美国经济正在疲软，而美联储在12月选择提高联邦利率，这一点尤其如此。随着我们度过2016年，我预计将有大量破产案与向低杠杆的过渡有关，到2016年下半年，产量可能会急剧下降。

本质上，大多数业务模型都需要重置。

目前拥有超过4倍债务/ EBITDAX杠杆的E＆P公司，在某些情况下其利息负担超过现金流量的30％，最终将倒闭。我完全希望新的范例是杠杆比率，该比率远低于4倍的债务/ EBITDAX。

以先锋自然资源（PXD）为例。即便到2016年有80％的石油被对冲，领先的成本结构和债务/ EBITDAX杠杆比率刚刚超过1倍，根据大多数卖方模型，先锋在2016年及以后仍将不会表现出FCF的正值。相关：顶峰石油生产仍遥遥无期

的确，现金的边际收益为5亿美元（EBITDA的25％）或更高，这取决于通过资产出售实现的价格的假设。此外，它的确假设产量实现两位数增长，这将需要更多的资本来实现，现金消耗也将增加，但对冲价格将超过每桶60美元。

展望较小的生产商WPX Energy（WPX），其生产前景持平并在2016-17年度进行最小的对冲，并假设WTI价格保持在50美元以下，由于杠杆率仍将超过3倍，债务/ EBITDAX接近4倍，因此它们也将是自由现金流为负。 2016年底。摩根大通（JPM）的数据显示，他们的现金认购额将从EBITDA的15％到2016年和2017年的35％。

这样做的目的是，即使剥离，当前的剥离也不支持自由现金流。这表明，如果该行业将自由现金流的产生作为一项要求并降低杠杆率，则必须有所作为。

商业模型仍在适应新的范例。随着债务市场的临近，许多生产者将破产。随着枯竭打击产出，生产将趋于合理，资本支出将进一步削减。从PXD和WPX看，这种合理化过程似乎还没有结束，如果价格保持在每桶50美元以下，则尤其如此。较低的资本支出也没有负面的反馈回路，这给新的生产带来麻烦，要在今年晚些时候和明年下半年取代下降的产量。相关：俄罗斯帮助伊朗重启石油工业

勘探与生产中出现的去杠杆化是全球经济中一个更广泛的主题。以中国为例，中国的增长是建立在大量信贷基础上的。但是，增长速度已经放缓，信贷不再那么慷慨，这两者都导致需要纠正债务水平，从而进一步加剧了经济增长的放缓。我相信美联储已经意识到，量化宽松的积极成果越来越弱。结果，它选择了强势美元的政策，以了解对商品的影响。我认为，欧盟量化宽松政策仅进一步支持该美元政策。

最终-也许最快在2016年-世界将意识到宽松的货币政策是多么的错误，并将通过降低税收和监管而转向更为传统的增长方式。当这种情况发生时，随之而来的是美联储政策的改变，以及股票和美元的修正，而此时大宗商品部门将无力推动供应增长。

因此，尽管当前的低迷不仅是不可持续的，而且为另一种商品价格暴涨播下了种子，但它将通过较低的杠杆率和主要由EBITDA或现金流支付的资本支出来支持供应增长。在某些时候，这将需要更高的商品价格。

在那之前，纳斯达克与商品之间的不可持续的逆向关系将继续存在。美联储的政策在压碎商品的同时夸大了资产。那不可能无限期地持续下去。