宁德时代，乌卡闭环如何破？

原材料的价格波动对宁德时代的影响属于短期冲击，不应该改变对宁德时代的长期竞争力和经营状况的判断。

文丨青山白鹭?

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宁德时代发布一季报之后，引发了股市连锁反应。

2022年4月30日，宁德时代公布了2022年一季度的财报。数据显示，宁德时代一季度营收为486．8亿元，同比増长了154．0％；但是归母净利润为14．9亿元，同比下滑23．6％；扣非后的归母净利润为9．8亿元，同比也下滑41．6％。

宁德时代作为动力电池领域龙头企业，公司有什么风吹草动都会直接影响到资本市场。在财报发布后，公司净利润下滑引发了市场担忧。

五一假期后第一个开盘日（5月5日），宁德时代股价大幅低开，盘中最大跌幅达14％，创下一年来的新低。当日收盘时，宁德时代报376元／股，跌幅8．15％，一天市值就蒸发了800亿元。

一时间，各种质疑宁德时代的声音此起彼伏。有很多媒体质疑宁德时代业绩“增收不增利”，并指出其作为龙头企业“宁王”位置即将不保，事实真是如此吗？

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增收不增利的背后

首先，我们看看宁德时代的毛利率。

宁德时代的财报显示，一季度的毛利率为14．5％，和去年全面26％相比几乎腰斩。财报期内费用率11％，和去年保持相同水平，比2021年同期降低了1．5个百分点。

通过这两个指标其实可以看出，宁德时代的整体经营情况并没有出现太大问题，问题的源头在于成本忽然升高，这一点其实也可以通过现金流看出。

根据财报数据，宁德时代一季度的业绩大幅低于市场预期，营业收入为486．78亿元，同比增长153．97％；归母净利润14．93亿元，同比下降23．62％；经营活动产生的现金流量净额70．76亿元，同比下滑35．48％，这组数据看出宁德时代增收不增利现象明显。

财报公布后宁德时代回应称，受锂矿等原材料上涨因素，导致了经营成本增加。为了维护产业健康，公司承担了来自材料涨价的压力。

另据宁德时代5月4日投资者活动记录表透露，锂电池的原材料碳酸锂等价格上涨的幅度超过预期，客户端价格传导相对谨慎，同时叠加一季度销量因季节性因素环比下降，可解释为主要环比归母净利润出现变动的原因。

据了解，新能源汽车渗透率以及销量在稳步提升，但是锂电池材料价格也在大幅增长。另据GII数据显示，制造动力锂电池的核心材料三元中镍正极、磷酸铁锂正极、电解液和负极这四种材料，市场平均价格在2022年一季度直线飙升，和2021年同期的价格相比，分别上涨了171％、222％、98％和18％。其中，电池级碳酸锂的均价从每吨25万元直接暴涨至每吨51万元，回望2021年同期的均价还不到每吨5万元。

仔细分析会发现，宁德时代归母净利润下滑的关键因素是原材料价格上涨。原材料的价格从去年的几万元每吨上涨了近十倍，甚至最高价格超过50万元每吨，不得不说是非常夸张的涨幅。

行业研究员陆一鸣分析认为，对于宁德时代，原材料涨价所赚走的钱，都是从利润中扣除的。从财报可以看出宁德时代在2022年一季度营业成本达到416．28亿元，同比增长了198．66％，成本增速超过营收增速。说直白一点，宁德时代业绩出现倒挂就是因为上游材料价格暴涨。

广发证券和长江证券也持有相同观点：宁德时代动力电池均价在去年的四季度和三季度涨幅在3－5％之间，今年一季度涨幅仅为2％左右。整体看涨幅远小于行业均值。这表明宁德时代面对暴涨的成本压力，没有完全向下游转嫁，最终导致营收利润空间被侵蚀。

当然，上游原材料的价格突然飙涨，肯定不止影响到宁德时代一家企业。从同赛道来看，亿纬锂能、国轩高科、欣旺达等多个同赛道企业，都在2022年出现了增收不增利的现象，孚能科技还出现了亏损情况。但是也有例外情况出现，像比亚迪和鹏辉能源，2022年一季度净利润同比增长率分别达到了240％和65％。

另外，宁德时代董事长曾毓群在2021年度业绩说明会上表示，宁德时代营收仍实现了快速增长。据财报显示确实如此，宁德时代在2021年一季度营业总收入达486．8亿元，同比增长153．97％。

另据中国汽车工业协会数据显示，2022年一季度，新能源汽车产量为129．3万辆，销量为125．7万辆，都超过百万辆大关，同比增长为1．4倍，市场占有率达到19．3％。从这组数据上看，宁德时代的营收增速超过了新能源汽车产销增速，同样处于一个较快增长的水平。

行业研究员陆一鸣认为，宁德时代Q1业绩不及预期只是一个短期事件，随着成本压力传导及加大对上游企业投资，业绩情况将会得到改善。

陆一鸣同时指出，根据宁德时代最新披露的信息看，今年二季度价格将会上涨，这对下游的车企也会带来成本压力。未来几年上下游预计会出现紧平衡状态，宁德时代涨价可能把压力带给下游企业，甚至转嫁给消费者。

陆一鸣同时指出，新能源产业目前面临的不仅是原材料价格上涨的压力，还有供应链危机和疫情影响等问题，未来宁德时代业绩需要面对的挑战会更多。

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存在“龙头溢价”吗？

目前，宁德时代的估值存在不小的分歧，有不少券商认为宁德时代存在“龙头溢价”。

董事长曾毓群针对此在业绩说明会上回应，作为快速成长的高科技企业，宁德时代估值应参考世界级高科技企业早期水平。

梳理世界上高科技企业的估值会发现，科技实力和研发能力决定了其估值的真实表现。如果该企业研发产出效率高，投入研发会极大增加企业价值。再看新能源行业经过去年的疯狂后逐渐走向理性，估值虽然在高位但目前逐步回归。锂电池企业的电池技术发展、性能的提升可以决定下游新能源车的核心竞争力，所以作为龙头企业的宁德时代保持技术优势尤为重要。

宁德时代能够称为动力电池龙头，不仅是因为押对了三元锂电池的路线、乘上了新能源的春风，也因为其拥有比较强的研发能力。

从财报上可以看出，宁德时代在2019年至2021年投入较多，占收入的比例在6．3％左右。特别是2021年，研发费用达到76．91亿元，在同赛道内可能表现不错，这个研发费用比同期亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、孚能科技四家锂电企业的研发费用之和还要多。

但是相比真正的科技公司来说研发费用还是偏低，因为宁德时代同期的研发费用仅相当于小米的58％，美团的46％，百度的31％，腾讯的15％，阿里巴巴的13％。如果宁德时代要做真正的硬核科技企业，还需要在研发方面继续投入。

另据数据显示，截至2021年底，宁德时代研发人员数量为10079人，同比增长了约80％，占员工总数的12．06％，宁德时代官方宣称截至2021年12月31日，上万名研发人员中有170名是博士。

这样的研发团队在同赛道中可以走在前列，但是和其他科技企业小米、百度相比仍然落后，小米同期拥有研发人员14592人，百度同期则拥有27500人。

综合来看，宁德时代在新技术应用方面也取得了不俗的进展。据资料显示，宁德时代最近发布的麒麟电池，已经应用到最新的CTP技术，突破了行业技术的天花板，其系统的重量、能量密度及体积效率等多项关键指标均引领行业最高水平。在同等的电池包尺寸下，麒麟电池的电量比4680系统可提升13％。

但是比亚迪独立研发的刀片电池最近也备受关注。特别是“针刺实验”已经迅速出圈，在针刺实验当中，传统的三元锂电池组被钢针穿插后，电池组引发剧烈燃烧。当实验对象换成全新刀片电池时，穿刺的钢针并没有让电池组发生大面积短路或者起火的现象，可以说在安全性方面远超传统的三元锂电池。

另外有传闻称配有刀片电池的特斯拉车型已进入C样测试阶段，比亚迪将在2022年第二季度向特斯拉提供刀片电池。如果消息得到确认，那么意味着宁德时代的龙头企业技术实力受到挑战。

此外，宁德时代布局的还有“钠离子”电池路线，与现在主流应用的三元锂电池和磷酸铁锂电池的原材料不同，钠离子以钠作为主要原材料，世界上钠的储量是锂的四百多倍。

行业研究员魏浚分析认为，虽然钠离子电池目前来看具有许多优势，问题在于宁德时代的钠离子电池迟迟没有产业化，作为新产品在获得市场认可方面也需要时间，所以对于宁德时代来说，锂离子电池仍是基本盘，锂电业务也直接影响到其业绩表现。

魏浚同时指出，锂电池上游的原材料价格浮动对宁德时代来说特别头痛，研发钠离子电池是宁德时代试图摆脱锂矿的依赖，如果宁德时代在钠离子电池技术上有所突破，那么未来仍将保持其行业龙头的地位，如果不然，像比亚迪这样的挑战者技术实力正在赶上。