中加特携“对赌协议”IPO：下游景气度下降，业绩增长存疑

作者：冬音

出品：洞察IPO

2月16日，青岛中加特电气股份有限公司（简称“中加特”）IPO申请获深交所受理，证监会网站披露了公司招股说明书，中信建投为保荐机构。中加特此次IPO拟登陆深交所主板，此前其冲击科创板IPO未果。

中加特是国内为数不多具备设计、生产变频调速一体机能力的公司之一，由于其产品目前主要面向国内煤炭开采和油气钻采领域，受到国内宏观经济形势、下游行业景气度影响较大。另外，公司主要核心原材料仍主要依赖国外品牌，国际贸易摩擦可能使公司面临关键原材料供货方面的风险。

下游行业景气度下降，业绩增长性存疑

中加特成立于2011年，位于山东省青岛市西海岸新区，2019年变更为股份有限公司。公司主营业务为工业自动化领域电气传动与控制设备的研发、设计、生产销售和维修服务等，主要产品包括变频调速一体机、专用变频器、特种电机、电气控制及供电产品等。公司核心产品为异步变频调速一体机、永磁同步变频调速一体机。变频调速一体机实现了大型机电设备的变频调速驱动，是实现工业自动化控制的重要手段，主要应用于煤炭、油气、工程机械等高端传动装备领域。

公司主要产品图

图片来源：中加特招股书

据招股书披露，目前公司已经成为国家能源集团、中煤科工集团、中煤集团、山东能源集团、徐工集团、杰瑞装备、美国 Caterpillar、波兰 Famur、德国 SEW 等国内外知名企业的供应商

从财务数据来看，2018年－2020年及2021年前九个月，中加特实现营业收入分别为4．51亿元、8．09亿元、8．23亿元和6．57亿元，实现净利润为1．76亿元、2．78亿元、2．17亿元和1．37亿元。

报告期内，公司综合毛利率分别为 69．18％、67．89％、65．53％和 64．50％，毛利率较高，其中核心产品变频调速一体机的毛利率分别为 71．45％、72．75％、71．18％和 67．09％，也处于较高水平。

从收入结构上看，公司变频调速一体机的销售收入占主营业务收入的比重最大，报告期内分别为 56．44％、60．47％、56．95％和 62．27％，是公司主要营收来源。

营收结构图

图片来源：中加特招股书

公司主营产品属于工业自动化领域电气传动与控制设备，主要面向煤炭开采、油气钻采及工程机械领域，与下游行业的发展具有较高的一致性。因此，公司所处行业存在一定的周期性，受到国家经济宏观形势、产业政策及变化等多方面因素的影响较大。

目前来看，中加特目前面向的煤炭开采和油气钻采领域都面临着景气度下降的风险，公司未来增长前景存疑。

中加特在招股书中也指出，在“碳中和”目标下，我国能源系统未来将不断向清洁低碳方向转型，传统石化能源在能源消费结构中的占比将有所下滑，未来若煤炭消费需求下滑趋势持续进行或煤炭行业去产能力度不断加强，将影响公司矿用防爆设备的销售，进而对公司的经营业绩造成不利影响。

此外，长期来看，疫情加快生产生活方式转变、交通用能需求减少以及替代能源发展加快，石油需求增速将有所减缓。因此，未来油气钻采行业景气程度可能也将有所下降。若未来煤炭开采和油气钻采领域企业的资本支出出现大幅缩减，都将对公司业绩产生不利影响。

核心原材料高度依赖国外品牌

另外需要指出的是，中加特在产品生产中所需要的主要原材料IGBT（绝缘栅双极型晶体管）仍主要依赖于国外品牌的供给，这使得公司面临的原材料价格上涨和关键原材料供货风险较大。

公司的原材料主要为功率模块、电气件、壳体及钢材、铜材、硅钢片等，其中功率模块中的IGBT是能源变换和传输的核心器件。数据显示，报告期内公司IGBT采购金额分别为2304．75万元、4719．41万元、4068．87万元和2172．04万元，占原材料采购总额的比例分别为 12．72％、15．39％、13．74％和 7．95％。

由于存在在技术门槛高、资金投入大、市场开拓难等问题，IGBT国产化程度不高。中加特所使用的 IGBT 品牌主要包括瑞士ABB、德国英飞凌及株洲中车等品牌，报告期内国外品牌占比分别达到了 99．67％、90．53％、58．44％和 79．97％。

国外品牌占比图

图片来源：中加特招股书

2020年，公司从国内株洲中车时代半导体有限公司采购IGBT，使得国外采购额有所下降，但由于部分客户对 IGBT 的品牌、型号有特定的要求，公司对国外品牌 IGBT 的依赖程度仍较高。

中加特指出，若受国际贸易摩擦持续升级或其他双边贸易摩擦等因素的影响，上述国家禁止或限制相关厂商向我国供应 IGBT 产品，将对公司原材料的供应持续稳定性、采购成本产生不利影响。

市场竞争加剧，上市存对赌协议

目前世界范围内工业自动化控制系统厂家主要分为欧美系和日系，其中欧美系包括德国 Siemens、瑞士 ABB、法国施耐德和美国罗克韦尔等，日系代表厂家主要是欧姆龙、安川等。中加特是国内为数不多具备设计、生产变频调速一体机能力的公司之一，但随着国内其他厂商成功研发并生产变频调速一体机，行业竞争也有加剧的趋势。

据招股书披露，目前国内工业自动化领域的公司有深圳市汇川技术股份有限公司、深圳市英威腾电气股份有限公司、苏州伟创电气科技股份有限公司、新风光电子科技股份有限公司等。随着其他厂商技术水平的不断进步，中加特面临的竞争压力将逐渐增大，最终对公司的盈利水平带来影响。

此次IPO中加特拟募集资金8亿元，主要应用于变频调速一体机等电气传动产品技术升级改造项目、防爆变频器、电控系统产品扩产及智慧工厂建设项目等。但目前公司尚未取得“变频调速一体机等电气传动产品技术升级改造项目”拟用土地的土地使用权。公司计划以挂牌出让的方式取得该地块的土地使用权，目前处于土地权属确认阶段。若公司不能及时确认权属，该项目的实施进度可能受到不利影响，并从而影响募投资金的使用。

募集资金用途表

图片来源：中加特招股书

另外，还需要关注的是，中加特与多个投资人签署了关于上市的对赌协议，根据协议规定，若公司未在2023年12月31日实现未能在中国境内证券交易所完成首次公开发行上市，发行人实际控制人存在要求回购股份的风险，可能对公司生产经营带来影响。

目前公司法定代表人邓克飞直接持有公司总股本的83．81％的股份，为公司控股股东、实际控制人。对于中加特后续IPO进展，《洞察IPO》将保持持续关注。

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