煤炭价格与煤炭股的过去和未来
2008年以来，共有三轮煤炭价格持续上涨区间，第一轮的上涨动力是中国四万亿刺激政策落地，流动性和需求主导，第二轮为供给侧改革，供给压缩主导，第三轮为需求复苏+供给压缩主导。
煤炭库存同比低位+火电产量同比相对高位是煤炭股启动信号
2008年以来，共有三轮煤炭价格持续上涨区间，第一轮的上涨动力是中国四万亿刺激政策落地，流动性和需求主导，第二轮为供给侧改革，供给压缩主导，第三轮为需求复苏+供给压缩主导。
库存同比低位+火电产量同比相对高位是煤炭价格和煤炭股启动信号。2016年的煤炭股行情与今年都是在供给侧压缩下主导，在两轮行情的起步阶段，煤炭库存同比均已经过一段时间的下滑，与此同时，火电产量同比保持在相对高位，如图2中火电产量同比始终高于煤炭库存同比。在供给侧主导的行情中，煤炭价格稳步上涨，煤炭股与煤炭价格的启动时间同比，煤炭价格保持在相对高位，煤价后续回调的幅度较小，例如供给侧改革后的2018年11月至2020年5月，煤炭价格下跌幅度不足10%。
与之形成对比的是2008年的煤炭行情，这轮行情主要由流动性和需求驱动，煤炭股与煤炭价格相关性相对较小。2008年10月至12月三次降准，国债收益率中枢明显下移，流动性驱动下，煤炭股起步早于煤炭价格1个月，并且在煤炭股快速上涨期间，煤炭价格仅小幅上涨不足6%。
2020年以来，进口煤数量与国内煤炭库存同降，煤炭价格上涨持续时间可能比第二轮更长。2015-2016年，虽然国内煤炭库存同比处于低位，但进口煤数量同比持续攀升，可能部分弥补了国内煤炭的数量。而2020年以来，进口煤炭数量与国内煤炭库存同步下滑，并且下滑的幅度要高于2015-2016年，叠加碳中和的长期政策，国内煤炭价格上涨的持续时间可能比第二轮更长。
供给压缩下，煤炭股价与煤炭股净利增速大致同步
供给压缩主导的煤炭价格上涨，股价与基本面相关性更高，累计净利增速可能是更重要的观测变量。2016-2017年煤炭股价的上涨与基本面基本同步，从时间维度来看，那轮行情中，煤炭股价提前于煤炭股ROE 2个季度见顶，2017年三季度至2018年三季度，煤炭股ROE持续上涨，但煤炭股价相对全A收益率却为-6.14%。与之形成对比的是，2017年三季度煤炭股净利润增速与煤炭股价同步见顶，随后的一年内虽保持在70%以上的高位，但煤炭股价依旧下滑。
如果我们用历史的经验来看，本轮煤炭股净利增速的高点应当与煤炭股高点相同，那么从已有的预测数据推断，煤炭股价的高点可能在三季度或四季度出现，但是碳中和背景下，本轮煤炭股供给侧的逻辑更强，部分煤炭股还具有新能源的逻辑，这都有可能拉长煤炭股表现的时间。
(作者为兴业证券首席策略分析师)
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