油价下跌将再次烧毁石油工业

当前的油价反弹已经结束。

随着石油价格下跌，美国钻机数量激增。资本正在驱动石油市场，并导致生产者的不良行为。这就是为什么油价将保持低位的原因。

2月开始的石油价格反弹已经结束。到6月初，价格从每桶26美元升至51美元，现在已跌至42美元以下（图1）。如果跌破40美元，下一个可能的支撑位将是每桶36美元。

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图1。当前的油价反弹已经结束。资源：EIA，《华尔街日报》和迷宫咨询服务公司

资本驱动石油市场和价格

大多数人认为，基本面（供求关系）驱动石油市场，而资本则驱动市场和石油价格。

钻机数量最重要的是反映了资金流量。许多人认为，油价驱动着钻机数量，但实际上是资本流动驱动着钻机数量和产量，并影响着油价。

当石油价格下跌而石油价格波动加剧时，资本的闸门便打开了。每个天才投资者都想低买高卖。钻机数量随着新资本，产量增加和油价下跌而增加（图2）。致密油水平钻机数量的每周变化是资本支出的主要指标。价格趋势大致遵循相反的路径。

图2。资金流驱动石油市场。资源：EIA，CBOE，彭博和迷宫咨询服务公司

2014年中，当油价达到每桶100美元左右时，油价的波动性很低。当价格在2014年10月跌至每桶90美元以下时，石油价格的波动性开始增加。当价格在2015年1月跌至46美元以下时，波幅达到顶峰。正确地相信已经达到了最低价格，投资者向市场投入了资金，石油公司被资金充裕，再次开始钻探。到2015年5月，油价升至每桶60美元。

随着钻井的进行，随着市场对价格回升的信心减弱，石油价格开始下跌。2015年7月，价格开始下跌。到八月下旬跌至每桶40美元附近时，价格波动性再次增加。投资者看到了另一个价格底线，打开了钱包。

到10月初，价格上涨了18％，达到48美元以上，但是那时，随着钻探量的增加以及全球对中国经济增长和石油需求的担忧，人们对价格回升的信心再次减弱。石油价格在2016年1月下旬跌破30美元，到2月中旬，石油价格波动达到自2008年11月金融危机以来的最高水平。

投资者再次看到了价格底线，资本的闸门打开了。Pioneer和Diamondback在2016年1月筹集了近15亿美元的股票发行，这可能是自1998年以来石油市场最黑暗的时期。

2016年上半年，流向勘探与生产公司的资金比2013年（去年创纪录的一年，当时油价超过每桶100美元，而紧缩的石油繁荣盛放）流入了更多的资本（图3）。

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图3。今年迄今为止，美国勘探与生产公司的库存销售量超过了创纪录的2013年全年的水平，当时石油平均价格接近每桶100美元。资源：彭博社

钻机数量激增和油价下跌

在当前的价格上涨期间，价格从2月中旬的26美元/桶上涨至6月初的51美元/桶以上。同时，钻机数量变化率呈爆炸式增长（图2）。可以预见的是，油价已跌至每桶42美元以下，因为对价格恢复的希望再次消失。这种重复过程符合精神错乱的标准定义，即继续做以前使您陷入困境的同一件事。相关：随着EIA报告填满库存，石油扩大亏损

自6月初以来，增加了66台陆地钻机和47台致密油水平钻机（图4和5）。上周，价格暴跌，但增加了18台钻机，是近2年来最大的涨幅。

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图4。随着油价下跌，钻机数量增加。资源：贝克休斯（Baker Hughes），EIA和迷宫咨询服务公司

但是，这些增加的钻机是从几周甚至几个月前开始的决策和过程中得出的。公司决定添加钻机后，进行谈判。从签订合同到在现场显示钻机之间需要更多的时间。根据经验，价格趋势的变化与钻机数量的响应之间大约有5周的间隔（图5）。

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图5。钻机数量变化滞后于价格趋势变化约五周。资源：贝克休斯（Baker Hughes），EIA和迷宫咨询服务公司

那些家伙是谁？

哪些公司正在增加钻机，并且在这些油价下其财务业绩是否支持更多钻探？

在过去的几个月中，致密油层中增加的钻机约有60％位于二叠纪盆地，目前有145台钻机正在运行（图6）。新钻探的其余部分在Bakken，Eagle Ford，Niobrara，Mississippi Lime和Granite Wash油田中相当平均地分布。

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图6。二叠纪盆地钻机数量：尽管油价低廉，仍有145台钻机。资源：钻井信息和迷宫咨询服务公司

下表显示了三大生产力最高的戏剧中最活跃的运营商-二叠纪，巴肯和伊格尔·福特。

表格1。截至2016年7月22日当周领先的致密石油钻机运营商。资源：钻井信息和迷宫咨询服务公司

在二叠纪盆地，Concho油气公司目前运营15台钻机，先锋自然资源公司运营12台钻机，Energen公司运营8台钻机。阿帕奇（Apache），雪佛龙（Chevron）和XTO各自操作6个钻机，阿纳达科（Anadarko）和奋进（Endeavor）各自操作5个。Cimarex，Diamondback，EOG和Parsley均运营4个钻机。

Eagle Ford游戏中最活跃的操作员是拥有5个钻机的EOG。EOG之后是切萨皮克和马拉松，分别拥有3个钻机。在巴肯，大陆资源公司是拥有5台钻机的领先运营商。赫斯（Hess）运营4台钻机，怀廷（Whiting）运营3台钻机，绿洲（Oasis）运营2台钻机。

那么这些运营商的财务状况如何？

可怕的是，尽管有关于技术进步的谣言，但成本却接近零，单井油当量为100万欧元。

图7显示了二叠纪，Bakken和Eagle Ford地区的主要钻机运营商。这些公司的平均支出是2016年第一季度的四倍。并且它已经持续了多年。想象自己做。

在二叠纪经营者中，欧芹的现金流超过10倍，而能源公司的支出超过6倍。先锋和雪佛龙公司的支出是收入的5倍。阿纳达科的经营活动产生的现金为负数，这意味着它甚至没有赚到足够的钱来支付油井作业的费用。

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图7。致密石油公司的支出是收入的四倍。资源：Google财经和迷宫咨询服务公司

EOG领导着Eagle Ford演习中的钻探，只花了它所赚取收入两倍的钱，这是一笔不菲之财。另一方面，马拉松的收入超过了6比1，康菲石油公司的收益并没有超过4比1。与阿纳达科一样，切萨皮克的经营活动现金为负，因此未出现在图4中。

在Bakken油田中，Hess甚至无法从其现金流量中支付油井作业的费用，但只能操作5个钻机。大陆资源公司领导Bakken钻探公司，并具有可观的资本支出对现金流比率，每赚取1美元仅花费1.30美元。惠廷花的现金流几乎是6比1，Oasis的运营现金为负。

债务状况同样严峻。

如果根据2016年第一季度财务数据，从石油和天然气销售中赚取的所有现金全部用于该目的，那么顶级的致密石油钻机运营商将平均需要10年才能还清债务，换句话说，没有钻探，没有薪金，没有除了债务还没有其他东西（图8）。远高于此关键风险衡量标准的标准容忍度，该标准现在约为4：1，但在2012年之前接近2：1。

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图8。致密石油公司将使用所有运营现金来偿还债务，耗时10年。资源：Google财经和迷宫咨询服务公司

在二叠纪盆地，大多数运营商的债务现金流量比率约为6：1或7：1。雪佛龙和先锋分别高出9.3：1和8.2：1。Apache需要8年才能还清债务，Concho需要7.4年。Cimarex较低，为4.4年，XTO（ExxonMobil）为2.2年，这不足为奇。相关：政变失败后，土耳其的能源安全将会如何？

在Eagle Ford的游戏中，EOG的债务超过了6年内的偿还额，而Marathon的债务现金流比率达到了惊人的25！康菲石油公司以18：1的比例紧随其后。

在Bakken中，美国大陆航空需要6年才能还清债务，但是Whiting的债务现金流比率为29比1领先于所有主要的致密油生产商！

同时，这些公司向投资者讲述了即使在低油价下也能获得惊人回报率的高高传说，而使用Google财经或Yahoo Finance进行的表面事实检查显然也无法通过。为什么有理性的投资者会向这些公司中的大多数捐钱？

几年内短期价格飙升

石油供应和储备之间有重要区别。按需供应，储备需要长期的资本密集型投资来发展。

致密油确实是一个供应项目，因为储量可以一次变成一口井。由于风险资本的增加（基本上是钻井平台合同中油井数量的成本），随着价格的上涨和下跌，致密的石油开发可以随意打开或关闭。

尽管近年来石油供应紧张使市场不堪重负，但剩余储量却相对较小（数百亿桶），而真正的储量项目（如常规石油和深水油或油砂则涉及数千亿桶）。由于不确定低价将持续多久，真实储备项目已被大大推迟。

只要紧张的石油生产使市场保持供应过剩，石油价格的疯狂循环就将继续。在未来几年的某个时候，随着储备项目中的递延投资再次困扰我们，市场将陷入亏损。然后，库存将最终减少到5年平均水平，价格可能会飙升。

如果发生这种情况，价格很可能会超过每桶90美元。根据1979-1981年（27个月），2007-2008年（13个月）和2010-2014年（48个月）的价格超过每桶90美元的情况，这可能会持续一年或更长时间。然后，需求破坏将开始，价格将下降。因为现在全球经济比过去高油价时期弱得多，所以我怀疑，油价大幅下跌只需要几个月到一年。

提前降低价格

当前的油价上涨使许多人认为油价正在全面回升。但是库存太大，以至于在没有史诗般的供应中断的情况下就不会发生这种情况。经合组织目前的库存量为31亿桶，在中国和俄罗斯等未报告储存量的地方却有数百万桶。

我在4月中旬告诫：

之前的两次价格上涨行情很糟糕，因为它们缺乏市场平衡基本面的基础。由于同样的原因，当前的反弹可能会失败。

您不必是个天才就可以弄清楚这些东西。只需注意数据和近期历史即可。

那么，为什么生产者会如此严重地误读价格信号并采取降低价格，损害自身业务的方式行事呢？

他们不能自助。给他们钱，他们会花掉的。那就是勘探与生产公司所做的。

信贷成本决定了现金流的优先次序高于常识，尽管更多的债务和不断增加的偿债负担决定了更多的生产以满足新的现金流需求。

这是一个恶性循环，除非资本不动摇，否则它是无法打破的。之所以没有发生，是因为找不到其他以相似的收益率在可接受的风险水平下的选择。因此，它继续。

公司持续亏损的时间越长，并且荒谬地宣称他们以低价赚钱，他们相信的越多。市场慷慨地要求做空石油价格。

我看不出所有这一切的优美方式。

作者：Art Berman For Oilprice.com